2012注會《財務(wù)成本管理》知識點總結(jié)：第7章(2)

　　【知識點4】現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的應(yīng)用

　　(一)股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用

　　1.永續(xù)增長模型

　　永續(xù)增長模型假設(shè)企業(yè)未來長期穩(wěn)定、可持續(xù)地增長。

　　永續(xù)增長模型的一般表達式如下：

　　永續(xù)增長模型的特例是永續(xù)增長率為0，即零增長模型。

　　【例7—2】A公司是一個規(guī)模較大的跨國公司，目前處于穩(wěn)定增長狀態(tài)。2001 年每股凈利潤為13.7元。根據(jù)全球經(jīng)濟預(yù)期，長期增長率為6%，預(yù)計該公司的長期增長率與宏觀經(jīng)濟相同，為維持每年6%的增長率，需要每股股權(quán)本年凈投資11.2元。據(jù)估計，該企業(yè)的股權(quán)資本成本為10%。請計算該企業(yè)2001年每股股權(quán)現(xiàn)金流量和每股股權(quán)價值。

　　『正確答案』

　　每股股權(quán)現(xiàn)金流量=每股凈利潤—每股股權(quán)本年凈投資=13.7—11.2=2.5(元/股)

　　每股股權(quán)價值=(2.5×1.06)/(10%—6%)=66.25(元/股)

　　如果估計增長率為8%，本年凈投資不變，則股權(quán)價值為：(2.5×1.08)/(10%—8%)=135(元/股)

　　此結(jié)果，似乎可以得出結(jié)論，增長率的估計對于股權(quán)價值的影響很大。其實不然，因為，企業(yè)的增長是需要凈投資的支撐的，高增長需要較多的凈投資，低增長需要較少的凈投資。

　　假設(shè)為維持8%的增長率，每股股權(quán)凈投資需要達到12.4731元，則：

　　每股股權(quán)現(xiàn)金流量=13.7—12.4731=1.2269(元)

　　每股股權(quán)價值=(1.2269×1.08)/(10%—8%)=66.25(元)

 

　　【例·多選題】(2006年考題)以下關(guān)于企業(yè)價值評估現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的表述中，錯誤的有(　)。

　　A.預(yù)測基數(shù)應(yīng)為上一年的實際數(shù)據(jù)，不能對其進行調(diào)整

　　B.預(yù)測期是指企業(yè)增長的不穩(wěn)定時期，通常在5至7年之間

　　C.實體現(xiàn)金流量應(yīng)該等于融資現(xiàn)金流量

　　D.后續(xù)期的現(xiàn)金流量增長率越高，企業(yè)價值越大

　　『正確答案』AD

　　『答案解析』確定基期數(shù)據(jù)的方法有兩種，一種是以上年實際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù);另一種是以修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。如果通過歷史財務(wù)報表分析認為，上年的數(shù)據(jù)不具有可持續(xù)性，就應(yīng)適當(dāng)進行調(diào)整，使之適合未來情況，所以選項A的說法不正確。企業(yè)增長的不穩(wěn)定時期有多長，預(yù)測期就應(yīng)當(dāng)有多長，實務(wù)中的詳細預(yù)測期通常為5～7年，由此可知，選項B的說法正確�！叭谫Y現(xiàn)金流量”是從投資人角度觀察的實體現(xiàn)金流量，由此可知，選項C的說法正確。有時候，改變后續(xù)期的增長率甚至對企業(yè)價值不產(chǎn)生任何影響。如果投資回報率與資本成本接近，每個新項目的凈現(xiàn)值接近于零，則銷售增長并不提高企業(yè)的價值，是“無效的增長”。因此選項D的說法不正確。

　　2.兩階段增長模型

　　股權(quán)價值=預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價值的現(xiàn)值

　　使用條件：兩階段增長模型適用于增長呈現(xiàn)兩個階段的企業(yè)。第一個階段為超常增長階段，增長率明顯快于永續(xù)增長階段;第二個階段具有永續(xù)增長的特征，增長率比較低，是正常的增長率。

　　【例7—3】B公司是一家高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢。2000年每股銷售收入20元，預(yù)計2001～2005年的銷售收入增長率維持在20%的水平，到2006年增長率下滑到3%并將持續(xù)下去。目前該公司經(jīng)營營運資本占銷售收的40%，銷售增長時可以維持不變。2000年每股凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)總投資3.7元，每股折舊費1.7元，每股經(jīng)營營運資本比上年增加1.33元。為支持銷售每年增長20%，凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)總投資和營運資本需同比增長，折舊費也會同比增長。企業(yè)的目標(biāo)投資結(jié)構(gòu)是凈負債占10%，股權(quán)資本成本是12%。目前每股凈利潤4元，預(yù)計與銷售同步增長。

　　要求：計算目前的股票價值。

　　【分析】

　　(1)預(yù)測期與后續(xù)期的劃分。本期將2001—2006年劃分為預(yù)測期，2007年及以后劃分為永續(xù)期。因此，現(xiàn)金流量預(yù)測期為2001—2006年。

　　(2)折現(xiàn)率的確定：12%

　　(2)股權(quán)現(xiàn)金流量的確定

　　每股股權(quán)現(xiàn)金流量=每股凈利潤—(每股凈經(jīng)營長期資產(chǎn)總投資+每股經(jīng)營營運資本增加—每股折舊)×(1—負債比例)

　　銷售增長率已知。

　　基期每股凈利潤已知，未來與銷售增長同步

　　基期每股凈經(jīng)營長期資產(chǎn)總投資已知，未來與銷售同步

　　經(jīng)營營運資本增加：基期經(jīng)營營運資本已知，且占銷售收入的40%，銷售增長時保持不變。因此，未來各年的經(jīng)營營運資本可以計算出來，由此，經(jīng)營營運資本增加也就可以計算出來。

　　基期折舊已知，未來與銷售增長同步

　　基期負債比例已知，銷售增長時維持不變。

　　『正確答案』

　　計算過程顯示在表7—9中。

　　表7—9　B企業(yè)的股票價值評估　　單位：元

 

　　后續(xù)期終值=后續(xù)期第一年現(xiàn)金流量÷(資本成本—永續(xù)增長率)

　　=5.1÷(12%—3%)=56.6784(元/股)

　　后續(xù)期現(xiàn)值=56.6784×0.5674=32.16(元/股)

　　預(yù)測期現(xiàn)值=∑現(xiàn)金流量×折現(xiàn)系數(shù)=6.18(元/股)

　　每股股權(quán)價值=32.16+6.18=38.34(元/股)

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